Seduta negativa ieri (martedì) a Wall Street, la terza consecutiva. L’S&P 500 ha ceduto lo 0,69%, affossato da IT, Industrials e Materials, in una parola, i ciclici. In controtendenza Energy, Health Care, Consumer Staples e Financials. Ovviamente il Nasdaq 100 ha fatto peggio, con un -1,68%. Le Magnificent 7 hanno ceduto lo 0,88%, ma anche le Small Caps sono state significativamente penalizzate, con un -1,3% per il Russell 2000. Diversamente dai rendimenti europei, che hanno inanellato una serie di record, quelli USA hanno poi ritracciato per chiudere con moderati cali.
Stanotte in Asia la debolezza del tech si è ribaltata di nuovo sulle piazze locali, con il Kospi in calo del 5,8%, il Nikkei del 3,1% e Taiwan dell’1,3%. Anche Chinext e Star 50 in Cina, per il 90% esposti all’AI infrastructure, hanno ceduto oltre il 6%, imponendo chiusure negative a Shanghai e Shenzhen. Invece Hong Kong e HSCEI, che hanno un tech più focalizzato su e-commerce, EV, Communication, cloud, ecc., hanno chiuso con marginali progressi. Tutti gli altri principali indici dell’area hanno chiuso in calo, marginale o moderato.
Sul fronte macro, un solo dato rilevante. In Giappone i core machine orders hanno sorpreso in positivo a giugno, rispetto a un consenso già alto, a dimostrazione, ancora una volta, di un’attività manifatturiera piuttosto forte e in accelerazione. Vedremo venerdì cosa ci diranno i PMI preliminari di agosto.
In Cina si parla ancora di stimolo ai consumi. Secondo Shanghai Securities News, le Autorità stanno introducendo una serie di misure, tra cui l’emissione di voucher, l’ammorbidimento delle politiche sul fondo di previdenza abitativa e l’accelerazione dei programmi pilota per sviluppare nuovi driver di stimolo per il settore. Si tratterebbe, secondo l’articolo, di misure più mirate, in arrivo nella seconda metà dell’anno. A quanto pare, nulla di nuovo. Ancora sussidi e voucher, che spostano la domanda da un settore all’altro e incentivano i consumatori ad aspettare la nuova tornata di incentivi prima di effettuare gli acquisti. Altro che misure mirate: qui servono politiche di sostegno dei redditi disponibili e del welfare, o i risultati saranno sempre temporanei. Chissà quando lo capiranno.
Nel frattempo, le autorità stanno anche rivedendo le regole del fondo di previdenza abitativa, da 10,9 trilioni di yuan (1,6 trilioni di dollari), per stimolare un’ampia gamma di consumi legati all’edilizia abitativa. Verranno ridotti i vincoli per ritirare i propri risparmi dal fondo di previdenza abitativa.
** CHINA TO REVISE RULES OF HOUSING PROVIDENT FUND – BBG
** CHINA TO BROADEN INVESTMENT CHANNELS FOR HOUSING PROVIDENT FUND
La partenza della seduta europea è avvenuta ancora all’insegna del nervosismo. Indici attorno alla parità dopo 3 sedute di calo e rendimenti in moderato rialzo. I dati inflattivi UK di luglio non hanno aggiunto granché al dibattito, essendo usciti più o meno in linea con le attese, e quindi il focus è rimasto su petrolio e rendimenti, le 2 news che campeggiano sui media in questi giorni, per il record del diesel e i vari record dei tassi a lunga.
Questo stato di cose è cambiato bruscamente nel primo pomeriggio, quando il Tesoro USA ha annunciato l’intenzione di raddoppiare, almeno, l’ammontare di buyback di titoli dei segmenti 10-20 anni e 20-30 anni, con il fine dichiarato di migliorare la liquidità del settore (Treasury Announces Increased Sizes of Nominal Long-End Liquidity Support Buybacks Beginning September 9).
Quest’operazione richiama alla memoria l’Operation Twist, messa in atto da Bernanke alla Fed nel 2011 per abbassare i tassi a lunga, visto che non si potevano più abbassare i Fed Funds, già arrivati allo 0-0,25%. L’idea era di erogare easing monetario senza modificare le dimensioni del bilancio della Fed, come invece avveniva con i QE. Bessent qui si propone un obiettivo simile, ovvero mettere un freno al rialzo dei rendimenti a medio-lungo termine USA, che stavano salendo forte per i motivi più volte illustrati in questi giorni e alimentavano tutta una serie di opinioni sui media circa il loro impatto sul costo di finanziamento del debito e sull’economia.
Personalmente, fin dall’elezione di Trump, con le ricadute su deficit e politica monetaria che attualmente sono visibili a tutti, ero certo che, se vi fosse stata una deriva dei tassi a lunga, Bessent sarebbe intervenuto per arginarla con programmi di acquisto. Quest’ipotesi era alla base del mio scetticismo sul Dollaro e della convinzione che i rendimenti dei Treasury non sarebbero stati, se non occasionalmente, un serio motivo di inasprimento delle condizioni finanziarie negli USA. Quello che non mi aspettavo è che il Tesoro USA avesse una soglia del dolore così bassa da intervenire così presto.
È vero, per il momento le size, anche dopo l’aumento, sono modeste, se paragonate alla dimensione del mercato obbligazionario USA. Ma la tempestività con cui è stato varato l’intervento lascia intendere che la Casa Bianca ha una tolleranza molto ridotta per le derive dei tassi. Con una funzione di reazione del genere, può essere sufficiente la minaccia di aumento delle size a supportare il long end USA. Il Tesoro USA così esplicita la sua funzione di buyer of last resort di tresuries.
Diversamente dal QE o da un altro programma di acquisti, questa attività non aumenta necessariamente la quantità di dollari nel sistema, perché i dollari iniettati provengono dalla disponibilità del Tesoro e rientrano tra le attività che lo stesso tesoro finanzia con l’emissione di bonds. Fianziandoli tramite un aumento di emissione di Tbill, Bessent massimizzerebbe l’effetto di contenere i tassi a medio lungo, che appare essere il suo vero intento.
Questa misura ottiene l’effetto di rilassare le condizioni finanziarie, in primis comprimendo i tassi sulla curva e contenendo i costi di finanziamento per il Tesoro e i privati. E, in secondo luogo, indebolendo il Dollaro. Infatti, è vero che non vi è un’iniezione netta di dollari sul mercato. Ma se si attua una repressione finanziaria, impedendo al mercato di fissare i rendimenti dove vuole, l’effetto secondario più scontato è che la divisa si indebolisca, non fosse altro perché l’aggiustamento pesa sul Biglietto Verde, che si fa carico di portare i prezzi dei Treasury, in termini di divise estere, sufficientemente in basso da riequilibrare domanda e offerta sui mercati internazionali.
Per meglio valutare l’impatto, sono andato a cercarmi un vecchio grafico che avevo fatto per illustrare l’impatto delle variazioni del bilancio Fed sui tassi. Sul grafico è riportata l’entità del bilancio (linea blu) il livello del rendimento del 10 anni treasury, e le varie operazioni (QE1, 2, 3, 4 operatio twist e “non QE”)
Come si nota, nei QE e nel “non QE” del 20, operazioni in cui il bilancio Fed saliva, dopo un iniziale calo i rendimenti sono saliti, a scontare effetti positivi su economia e inflazione. Nel caso dell’operation twist invece l’effetto è stato di far calare il rendimento, perchè il livello di easing è più moderato.
In effetti, al momento un QE sarebbe difficilmente giustificabile, perchè l’economia è forte e l’inflazione elevata. Questa operazione ne ha di più, anche se comunque la repressione finanziaria sarebbe uno strumento da utilizzare con cautela e non alla prima difficoltà. In generale, si tratta, ceteris paribus, di una misura supportiva per i Treasury e per i risk assets e negativa per il Dollaro.
L’effetto sui mercati è stato coerente con questa interpretazione. I rendimenti USA sulle scadenze medio-lunghe hanno mostrato cali di entità crescente, fino agli 8-10 bps sul 30 anni, e il dollaro si è indebolito.
** LONG-TERM US YIELDS DROP ON TREASURY PLANS TO BOOST BUYBACKS
** TREASURY CURVES SHARPLY FLATTER AFTER TREASURY ANNOUNCEMENT
Ovviamente anche le commodity hanno reagito benissimo, mentre Wall Street ha avuto una reazione più compassata, ma sempre positiva. Rendimenti e azionario europeo hanno provato ad andare dietro agli omologhi USA, ma l’effetto simpatia è stato effimero. D’altronde, gli acquisti riguardano i Treasury e l’effetto è radicato negli USA, mentre l’azionario EU dovrà tendenzialmente fare i conti con un euro più forte e avrà forse anche visto qualche flusso di uscita per andare in US.
Così le chiusure sono negative (Eurostoxx 50 al quarto calo consecutivo), sia pure con perdite moderate o marginali per la maggioranza dei principali indici. A zavorrare gli indici generali IT e Financials, mentre in buon guadagno abbiamo, oltre a Energy e Health Care, l’accoppiata Consumer Discretionary e Communication Services. I rendimenti a fine seduta risultano poco mossi, mentre l’€ guadagna un buon 0,8% sul Dollaro, toccando i massimi da 3 mesi. Per le commodity il calo del Dollaro è un toccasana, coi preziosi a trainare il gruppo. Perfino Bitcoin si è svegliata.
A 3 ore dalla campana, Wall Street mostra un moderato guadagno, con le Small Caps a trainare (le più sensibili ai tassi di mercato) e il Nasdaq in retroguardia, frenato dal tech.